投资要点
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出行产业链景气度高，反应在利润端，今年一季度的净利润增速快于其他行业，但因估值因素，边际上景气度难以消化去年出行预期放开的估值，板块业绩表现和估值表现背离，我们认为相较于去年预期，今年更注重结构景气度和估值，下半年策略上，我们重点聚焦三个方面：1、高景气度且边际超预期；2、结构调整下的国企改革机会及电商结构变化机会；3、政策变化。
要点1：高景气度——出行产业链确定性景气度，平衡景气度边际变化和估值。上半年景气度高，下半年持续向好，临近暑期和端午节，预期上行。出行数据：传统旅游热门地区复苏态势领跑，五一假期旅游热度延续一季度情形，国内旅游出游合计2.74亿人次，同比增长70.83%，国内旅游收入1480.56亿元，同比增长128.90%。低客单出游、特种兵等新旅游趋势获得追捧。酒店：2023年Q1锦江/华住/亚朵的RevPAR分别恢复至2019年同期的103%/118/118.3%。RevPAR三季度预期上行，OCC及ADR有望重拾五一景气度，持续性上强于五一，考虑假期时间较长，且叠加端午节旺季，看好高景气度的酒店及景区板块。
要点2：调结构——从成长到ROE投资转变，注重国企改革催化；电商市场化竞争，环境催化平台受益及调整，持续性和护城河取决于效率。
主看国企改革+中特估催化的零售国企戴维斯双击，同时关注消费和渠道分层带来的品牌化和性价比电商平台机会。零售国企：新一轮国改即将进入收官之年，国有企业有望乘疫情复苏，客流恢复之风，收入恢复弹性，另一方面内部提升管理效率和运营实力，人均创利创效能力提升，费用率得到有效控制，利润水平提高具有确定性。电商：新增用户减少，增长靠坑产或用户留存，护城河来源于复购率。在消费分化，渠道分层的背景下，拼多多，抖音依靠效率突围和内容禀赋获得流量带动商品销售。品牌化与高性价比商品均展现较大增长潜力。
要点3：政策变化——Reits重估和国企改革，对商业ROE提升利好，商业百货结构性重估，静等下半年政策落地。教育政策持续优化，AI+教育不断催化，板块估值处于历史较低水平，重视下半年投资机会。
关注终端消费刺激政策对终端消费的拉动超预期、金融政策创新对估值体系的重塑、供给限制放松带来的细分板块机遇。1、对终端消费的刺激：消费提振年，各地因地制宜出台消费激励政策和消费券发放活动，加速疫后复苏过程，结合暑期旺季有望推动消费力的整体提升；2、创新金融政策盘活资产：今年三月，REITS首次纳入了零售类资产，对标美国，我国零售REITS化率提升空间大，将为零售企业的价值重估和估值升维带来机遇；3、供给端的限制放松：《关于加强新时代中小学科学教育工作的意见》和《职业教育产教融合赋能提升行动实施方案（2023-2025年）》的提出，教培行业预期转暖，职业教育迎来发展良机。
个股推荐
酒店建议关注锦江酒店、首旅酒店、华住集团、亚朵酒店及君亭酒店；景区建议关注天目湖、宋城演艺、黄山旅游、九华旅游、峨眉山A及长白山；职业教育建议关注中教控股及中国科培；百货推荐重庆百货、家家悦，建议关注杭州解百及百联股份；电商建议关注美团、拼多多、达达集团、阿里巴巴和京东；
风险提示
宏观经济恢复不及预期、行业竞争加剧、消费恢复不及预期、疫情扰动风险。
